首席财务官
 
CEO CHO CFO CTO CIO CMO  
 
 您的位置世界经理人 > CFO观察 > 公司财技
 

雷曼“迷你债券”的真面目:此“债券”非彼债券

2008-10-10 17:43 来源:中财网  
    美国次按风暴卷起的金融海啸愈演愈烈,除了令全球股市面目全非之外,华尔街大行也一家接一家倒下,幸存者也要寻求与传统银行合并来自保。远在美国的第四大投资银行雷曼兄弟(Lehman Bros.)在寻求外援失败后宣布破产保护令,近在香港经由零售银行购买了雷曼迷你债券的投资者成立了雷曼兄弟苦主大联盟,组织数百人上街要求政府介入,调查银行及证券行销售人员有否误导投资者,并研究赔偿的问题。
  为何持有雷曼迷你债券的投资者恐怕血本无归呢?香港监管当局和代理有关产品的银行又有没有责任呢?而涉及的迷你债券的性质及其最终命运又会是怎样?
  此债券不是彼债券
  首先看看债券是什么,债券其实是由政府、半官方机构和私人公司发行的票据,向公众集资,然后按时向投资者还息还本。债券的息口是按其信贷评级即收不回本金的风险来厘定的,AAA级的美国国库债券(US Treasury Bonds)一向被认为是无风险的投资,其息口最低;半官方机构如房利美所付出的利率较高,但有政府包底,投资者收不回本金的机会也不大;公司债券的评级愈低,所付的利息也愈高,理论上所有私人公司都有机会破产。几个月前大家以为不会发生的事情,随着雷曼倒下,什么事情也有可能发生。
  雷曼破产,其发行的债券就很有可能变墙纸,令投资者损失惨重。据英国《金融时报》的统计,雷曼发行的1,100亿美元优先债券在其破产前一星期,每1美元值95美仙,到9月24日只剩18美仙,稍后更可能变为一文不值……
  雷曼的公司债券多由其它银行、退休基金和互惠基金所持有,该行要清盘自然令上述机构损失惨重。内地银行也纷纷中招,工行和建行分别持有1,518亿和1,914亿(美元,下同),中行、交行和招行亦分别持有7,562万、7,002万和7,000万的雷曼债券。虽然在比例上仍不太大,以工行为例,上述投资只占其总资产值的万分之一、债券投资规模的万分之三,或其上半年的税后盈利96亿美元的1.6%,但已足以令近期内银行股的股价下跌了!
  一堆衍生产品有如毒奶粉
  让我们看看,令港澳散户中招的雷曼迷你债券是什么东西?原来此债券不同彼债券,迷你的意思是把原来100万美元的投资额拆细到数万港元,以方便零售给银行客户。不过,债券的内容已不同,迷你债券其实是衍生投资产品中的结构性票据(SN)(Structure Notes),是有识之士认为根本不应该拿来作零售用途的。如果SN其所有抵押品都是AAA级的国库券,那就问题不大,但近年投行讲求金融创新(Financial Engineering),SN的抵押品又是一堆衍生工具,包括了抵押债务证券(CDO)以及差点就令AIG的百年基业一朝丧的信贷违约掉期安排(CDS)等,真是投资专家都未必在短时间之内搞得清楚,更何况是银行柜位的不专业人员和一般存户呢!根据证监会数据,雷曼在本港发行的SN达140多亿元,占各投行发行总量的四成,雷曼出事,当然会引起公众的关注。
  内地毒奶粉事件发展至令,国家质检局局长李长江也要问责下台,现在处理雷曼式的有毒债券流行,港府财金官员和金管局自然责无旁贷!此外,近日野村证券宣布斥资2.25亿美元(约17.5亿港元)就买下了雷曼亚洲的业务,相对于雷曼发行的SN数量,其抵押品恐怕少得可怜,投资者得不到足够的保障。在这个问题上,监管者是否崇洋媚外,任由美国人拿着华尔街大行的招牌来这里片白头,形同开头支票诈骗,值得追究。
  接下来,再细看雷曼所发行的迷你债券。它属于SN中的信贷挂钩票据,即其回报及赎回安排同相关发行机构的信贷挂钩,如其中一家公司未能偿还贷款,需要重组债务甚至不幸破产,都会严重影响到这一类债券的派息和继续运作。
  已退休的Y先生是今次雷曼迷你债券苦主之一,讲述自己今次投资的经过。他只想把毕生积蓄存在银行收息作为生活费,不希望有风险。但有银行职员游说他:迷你债券的风险极低,和存在银行定存差不多,结果他由2006年11月开始分四次买了总额170万港元的迷你债券。首六年会有年息6厘,八年后一次过还本,算起来每月可以收到8,500元。不过,好景不常,雷曼出事银行通知他,下个月会暂停付息,而本金170万也要有心理准备收不回来。
  Y先生无意只怪责银行或当局,他说他希望能收回老本,但他的平淡论述更令人触目惊心!他保住本钱的微薄诉求在现代的合约精神下,恐怕也不会得到积极的响应,更可能被当局以个别事件为由随之然不了了之。
  清楚抵押品才可算出苦主损失
  能让投资者稍感安心的是,SN同基金一样,其抵押品等资产是交给信托人(Trustee)托管的。理论上要在SN付息和到期时,Trustee将抵押品出售套现后,才知道盈亏的金额,以及投资者最终可取回多少钱。雷曼迷你债券未必如市面上盛传那样渣都冇得剩。由于每SN系列的结构和抵押品都不同,信托人需要逐一处理,散户本金可取回的数额不能一概而论。但在公司一旦清盘时,迷你债券的索偿权次序比较后,其风险因此比一般的债券较高,而且涉及CDS等衍生工具,绝不应被视为等同存款的低风险投资。
  以雷曼在2008年4月发行的最后一批迷你债券(第36系列)为例,招售书已列明债券绝不保本,用作信贷参考的七家公司只要一家有信贷问题,债券便会被提前赎回,届时抵押品的出售视乎市场情况,投资者本金的损失可能很大。然而,现在七家参考机构都没事,发行人雷曼却倒下了,令问题复杂。第36系列的抵押品是AAA级的CDO和CDS,但掉期合约的交易对才又是雷曼的附属公司,这些所谓AAA级的CDO由谁发行、所付的息口如何,以及流通量是否足够,都未见披露。如果又是以出事前的雷曼信贷评级作参考包装而成的CDO,那就祝投资者好运了!
  其实,迷你债券玩的是对赌其它公司有没有信贷违约事件的财技,其运作过程是先由发行人和掉期安排行以较低的价钱向债券的投资者买入相关的CDS,然后拿去在市场高价出售平仓。安排行再把部份差价津贴AAA级CDO的利息,让投资者可收取比其它同级债券稍高一些的息口。这在平静的日子时是不错的安排,但现在市场风高浪急,信贷严重收缩,CDO可能无价又无市CDS的交易对手雷曼已瘫痪,要在此刻找人接手,谈何容易呢!一旦掉期对手无法向发行人支付所需现金,后者力无法向债券持有人派息和偿还本金。
  现在善后的当务之急是责成信托人尽快查明迷你债券抵押品的最新评级、市场价格等数据,并向投资者公布,以便采取相应的行动。最新的进展是有零售银行愿意向雷曼苦主退回部份款项,对解决问题是个好的开始。
  作者姚迁为进邦汇理投资分析部总监
关键词:金融海啸            

  评论 文章“雷曼“迷你债券”的真面目:此“债券”非彼债券”

1、凡本网注明“世界经理人”或者“首席财务官”的作品,未经本网授权不得转载,经本网授权的媒体、网站,在使用时须注明稿件来源:“世界经理人”或者“首席财务官”,违反者本网将依法追究责任。
2、凡注明“来源:xxx(非本站)”作品,不代表本网观点,文章版权属于原始出处单位及原作者所有,本网不承担此稿侵权责任。
3、欢迎各类型媒体积极与本站联络,互相签订转载协议。
4、如著作人对本网刊载内容、版权有异议,请于知道该作品发表之日起30日内联系本网,否则视为自动放弃相关权利。
5、联系我们:contact@icxo.com;投稿邮箱:article@icxo.com,欢迎赐稿。
相关阅读
 如何借力ERP实现企业内部审计?
 企业CFO如何运用金融工具避险增值
 中国南车冻结资金2.2万亿 一级市场资金持高水位
 花旗集团CFO:对表外风险控制良好
 百度CFO李昕晢:百度如何应对谷歌
 百度新任CFO:缺乏融资用途 暂无回归A股计划